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股票市场系统流动性风险溢价牛熊市差异研究

 

日期:2009年08月18日 作者:byspaper 编辑:byspaper  
文章来源:www.byspaper.com 论文编号:bys8848 推荐等级:  
文章属性: 金融证券 本日浏览: 【字体:  

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股票市场系统流动性风险溢价牛熊市差异研究


 

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 [2010XXX 号

股票市场系统流动性风险溢价牛熊市差异研究

    

     [摘要从行业和市场行情变化出发研究了股票市场系统流动性风险溢价的差异。以沪深300指数和沪深300行业指数为对象,选取的样本期间横跨牛市行情和熊市行情,采用二元均值GARCH11)——Diagonal BEKK模型进行实证检验。结果表明,在混合市场行情下,总体样本和行业样本的系统流动性风险溢价都不显著,在牛市行情下,不存在系统流动性风险,而在熊市行情下,系统流动性风险显著存在,并且不同行业的系统流动性风险溢价存在一定的差异。 

  [关键词系统流动性风险;风险溢价;股票市场 

  [中图分类号] F832.5 [文献标识码] A [文章编号] 10081763201401006605 

  一引言 

  流动性是指资产在不发生损失的情况下迅速变现的能力。一个市场的流动性主要表现在交易是否能够即时完成、交易成本、大量交易对价格的影响大小。流动性风险是指由于市场缺乏流动性导致交易成本上升和交易难度增加从而给投资者带来损失的风险。流动性风险大致可分为外生流动性风险和内生流动性风险。 

  ChordiaRoll认为市场和产业因素是影响流动性的唯一的因素[1]HasbrouckSeppi采用主成分分析的方法研究了流动性的协动性,其研究对象是道琼斯股票市场的30支股票,研究发现流动性的决定因素具有一定的通用性[2],而Wang对比分析了ChordiaRoll的市场因子与HasbrouckSeppi的流动性协动的第一主成分因素,结果表明两者存在高度的相关性[3]。 

  Fernando建立了流动性分析模型,并根据该模型将流动性的影响分为系统流动性影响和特定流动性影响两大类。前者是无法通过交易操作来规避的流动性影响,因为其来自于整体市场的系统性。而后者的流动性影响不是来自于市场系统性,而是由于不同投资者间出现的一些特定交易行为,进而带来了流动性影响,其进一步研究得出了部分流动性影响是由于特定流动性影响变异的协动造成的[4]。 

  DomowitzWang认为流动性是由于供给与需求的不平衡性产生,因此可以由供给理论建立流动性的供需函数及相关理论。在这种理论下,流动性被定义为是固定委托单数量下的供给与需求之间的偏离程度。该研究还将两个变量之间的协动关系用相关系数来描绘,其采用实证分析发现订单形态及订单流量是流动性协动的主要原因[5]。 

  近年来,国内对流动性风险的研究也逐渐增多,大多数研究集中在流动性风险的度量上。但是从市场角度研究流动性风险的相对较少,主要研究市场关联性等。曾志坚等对我国股票与债券市场流动性联动性进行了实证研究,发现两者之间存在领先与滞后的关系[6]。吴云峰、宋逢明以沪深A股交易数据为样本,采用两阶段回归方法实证研究了流动性风险与股票收益率之间的关系,结果发现系统流动性风险和个体流动性风险对股票收益率都有显著影响,并且个体流动性风险对收益率的影响比系统流动性风险的影响更显著,这种现象是由中国市场的不成熟造成的[7]。黄峰、杨朝军考虑流动性风险调整的因素,对资产定价模型进行改进并实证研究了风险溢价。研究发现我国股票定价是包含了流动性风险溢价的定价,其中一些流动性较差以及价格冲击高的股票的风险溢价更加突出[8]。佟孟华,余世奎和HAN Shuang采用GibsonMougeot的二元均值GARCH11)——Diagonal BEKK模型证实了我国股票市场的市场风险溢价都存在,而流动性风险溢价存在不稳定性[910]。 

  另一方面,阚先成和黄建兵对流动性的行业差异进行了研究,指出回归分析说明各行业股票在流动性上又具有很强的一致性,并得出了通过投资组合无法降低交易成本的结论[11]。而其研究的样本时间跨度非常短,仅为200514日到2005630日,因此,是否真实反映了市场的整体规律,其结论是否在不同市场态势下都成立还需要进一步验证。 

  本文正是同时考虑市场态势和行业因素对系统流动性风险溢价的冲击,更加深入、细致地研究我国股票市场的流动性风险特征,为投资者更清楚地认识和更好地防范风险提供依据,同时也对完善我国股票市场风险监管提供参考。 

  (二)样本选择 

  本文选取沪深300指数和沪深300十大行业指数为研究对象,样本期间为200511日至20111231日。一方面,沪深300指数能较真实、及时地反映沪深两个市场的走势,进而反映出股市风险状况,另一方面,流动性与市场态势紧密相关,而我国推出沪深300指数以来,恰好经历了熊、牛两市。20071016日,上证指数达到了历史记录最高的6124点,而后转为熊市,震荡下跌近70%。这为研究在不同的市场行情下,总体样本系统流动性风险溢价和分行业样本系统流动性风险溢价的牛熊市差异提供了基础。本文以20071016日为分界时点,对牛市和熊市进行划分。 

  五结论 

  在资本市场中,证券的流动性越高,进行即时交易的成本越低,因而流动性是证券交易的重要特征,而不考虑市场行情,对整个的样本进行研究发现,无论是总体还是分行业,系统流动性风险溢价存在都不具有显著性。因此,流动性特征尽管在截面空间上具有一定的差异性,但是其主要特征还是时变特征。本文研究200511日~20111231日期间的沪深300指数和沪深300行业指数的超额收益率和系统流动性风险溢价。将样本划分为牛市行情和熊市行情两段分别进行实证检验,采用GARCH11)——Diagonal BEKK模型验证。研究结果表明,牛市行情下不存在系统流动性风险溢价,熊市行情下系统流动性风险溢价显著。从行业的角度来看,熊市行情下,受国家宏观经济环境、产业政策支持的行业的系统流动性风险相对更小,为投资者在熊市下控制流动性风险提供了参考依据。 

  [参考文献

  [1] Chordia, T. and Roll, S. A. Commonality in Liquidity[J]. Journal of Financial Economics, 2000, (56):3-28.


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